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Actions américaines et inflation : tout va bien se passer dans l’immédiat

Daniel MORRIS
 

La publication, le 2 février, d’un rapport sur l’emploi non agricole montrant la plus forte progression des salaires aux États-Unis depuis la fin de la grande crise financière a provoqué une correction de 10 % de l’indice S&P 500 des actions américaines. Après le rebond intervenu en 2017 sur fond de volatilité basse, on pourrait penser que ce développement constitue un apport sain de volatilité sur les marchés financiers.

Une autre surprise sur le front de l’inflation, à savoir l’annonce, le jour de la Saint-Valentin, de l’évolution de l’indice des prix à la consommation (IPC) en janvier aux États-Unis, a en revanche été suivie d’une hausse de 1,3 % des actions américaines. En janvier, l’IPC a augmenté de 0,5 % en glissement mensuel, tandis que l’indice des prix hors composantes volatiles (inflation sous-jacente) a progressé de 0,35 % sur un mois, dépassant la prévision du consensus qui attendait une hausse de seulement 0,2 %.

Le raffermissement de l’inflation ne change pas la donne

Il est important de noter que l’indicateur d’inflation sous-jacente de janvier arrive après une série de chiffres solides publiés au cours des derniers mois : en rythme annualisé, l’inflation sous-jacente ressort à 2,9 % sur les trois derniers mois et à 2,6 % sur le dernier semestre. Le reflux temporaire de l’inflation au printemps 2017, dû à plusieurs facteurs passagers, a masqué une tendance de net affermissement de l’inflation sous-jacente au cours des dernières années, comme le montre le graphique 1 ci-dessous.

Une fois que les faibles chiffres de mars 2017 seront sortis de la base de comparaison, le glissement annuel de l’inflation sous-jacente devrait passer de 1,8 % actuellement à 2,4 % d’ici juin, en supposant que les prochaines statistiques mensuelles soient similaires à celles observées en 2016 et sur une grande partie de 2017.

Globalement, la tendance récente des chiffres de l’inflation suggère que le raffermissement continu des prix des services sous-jacents s’est accompagné d’une moindre baisse des prix des biens sous-jacents (et, d’ailleurs, d’une légère hausse dernièrement). Cela dit, il ne faut pas croire que ce seul rapport mensuel sur l’inflation change radicalement la donne, car il est peu probable que la tendance récente des prix des biens soit durable.

Graphique 1 : Une nette tendance haussière sur l’inflation – Inflation sous-jacente moyenne sur la période 2014-2017

Note : 1 Abstraction faite des faibles chiffres du printemps (mars-mai) 2017. Source : BLS, BNP Paribas Asset Management, données de février 2018

Ce dernier rapport sur l’inflation cadre avec la hausse de 0,34 % du salaire horaire moyen indiquée dans le rapport sur l’emploi du 2 février 2018, sachant que le consensus attendait une augmentation de seulement 0,2 % de cet indicateur. Comment expliquer la différence de réaction des actions américaines à ces deux publications ?

Une stabilisation des actions américaines après une réaction épidermique ?

Première explication, le marché a digéré le choc initial. L’absence de pressions inflationnistes en dépit d’une situation tendue sur le marché du travail aux États-Unis a constitué la grande énigme de 2017. L’accélération des salaires a été perçue comme le premier signe des pressions sur les prix que les investisseurs attendaient depuis longtemps dans une économie caractérisée par un rythme de croissance solide et un marché de l’emploi de plus en plus tendu.

Les marchés financiers ont rapidement procédé à des ajustements (« repricing »). Les rendements des bons du Trésor américain et les anticipations d’inflation sont remontés, tandis que les actions ont reculé en raison des craintes d’un resserrement plus rapide de la politique monétaire de la Réserve fédérale (Fed). Les chiffres de l’inflation publiés ultérieurement ont simplement confirmé les nouvelles estimations du consensus et n’ont donc pas rendu nécessaires de nouveaux ajustements des prix sur les marchés.

Les marchés d’actions se sont ressaisis depuis la correction, mais tous n’ont pas renoué avec une performance positive depuis le début de l’année (principaux indices boursiers)

Source : JP Morgan, Bloomberg, FactSet, BNP Paribas Asset Management, données de février 2018

Les taux obligataires se sont tendus durant la correction des marchés ; si les rendements de la dette émergente (EMBI) et des obligations d’entreprises (à haut rendement et investment grade) se sont en partie détendus à nouveau, ce n’est pas le cas des rendements des emprunts d’État (en pb)

Source : JP Morgan, Bloomberg, FactSet, BNP Paribas Asset Management, données de février 2018

Le bon côté de l’inflation

Deuxième explication, l’inflation n’est pas mauvaise en soi pour les actions, un constat qui est de plus en plus partagé. Si une hausse des prix peut signifier une augmentation des coûts des facteurs de production et des salaires, elle devrait aussi impliquer une progression des chiffres d’affaires et donc des bénéfices des entreprises. En fait, la corrélation entre la performance de l’indice S&P 500 et l’évolution des anticipations d’inflation est légèrement positive (comme le montre la ligne orange en pointillés sur le graphique 4 ci-dessous). Nous tablons sur une progression modeste de l’inflation à l’avenir.

Graphique 4 : La corrélation entre la performance de l’indice S&P 500 et l’évolution des anticipations d’inflation a été légèrement positive (variation sur un mois de l’indice S&P 500 et du point mort d’inflation à cinq ans dans cinq ans)

Note : données hebdomadaires depuis 1999. Source : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 16/02/2018

L’heure n’est pas à la complaisance

La réaction modérée des marchés à ce jour ne signifie cependant pas que les investisseurs ne doivent plus prêter attention à l’inflation, ni s’en inquiéter. Tout est une question de limites, car une accélération rapide de l’inflation pourrait porter les anticipations de la trajectoire future du taux des fonds fédéraux à un niveau où les décisions de la banque centrale risqueraient de faire basculer l’économie en récession. Nous n’en sommes pas encore à ce stade, mais cela ne veut pas dire que nous ne l’atteindrons jamais.

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