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Le point sur la politique monétaire de la BCE

Vues et tendances globales

BNP Paribas Asset Management
 

La Banque centrale européenne (BCE) continue à faire évoluer, très graduellement, son programme d’achat de titres. Voici les principales évolutions en matière de politique monétaire intervenues jusqu’à présent en mars.

La BCE a abandonné le biais accommodant qui figurait depuis 2016 dans les indications sur l’orientation future (« forward guidance ») de son programme d’assouplissement quantitatif

Comme prévu, la réunion du 8 mars du Conseil des gouverneurs de la BCE a été dans l’ensemble un non-événement. Cependant, la BCE a abandonné son engagement explicite à accroître le volume de ses achats d’obligations en cas d’affaiblissement de la croissance de la zone euro. Les investisseurs attentifs à la BCE étaient depuis longtemps arrivés à la conclusion qu’une augmentation du rythme ou un allongement important de la durée du programme d’achats d’actifs étaient peu plausibles (pour la simple raison qu’il ne reste pas assez d’obligations d’État de la zone euro à acquérir). Cette suppression du biais accommodant aurait donc dû être sans conséquence.

Mais rien n’a changé, selon Mario Draghi

Pourtant, l’euro s’est envolé après la publication du communiqué (voir graphique 1 ci-dessous). Il avait toutefois plus que corrigé cette hausse à la fin de la conférence de presse qui a suivi, en raison de prévisions d’inflation légèrement plus faibles (reflétant dans une large mesure des hypothèses différentes sur l’évolution des prix du pétrole) et de la volonté de Mario Draghi de relativiser les signaux un peu moins accommodants qui tranparaissaient du communiqué. Le président de l’institution a en effet indiqué que la BCE poursuivrait ses achats d’actifs « en tout cas, jusqu’à ce que le Conseil des gouverneurs observe un ajustement durable de l’évolution de l’inflation conforme à son objectif ». Il a ajouté que l’abandon du biais accommodant dans le communiqué était « une décision résultant d’un examen rétrospectif qui n’avait aucune valeur de signal ni la moindre conséquence pour les anticipations ou la fonction de réaction de la BCE ».

Graphique 1 : poursuite du raffermissement de l’euro face au dollar américainLe point sur la politique monétaire de la BCE

Source: BNP Paribas Asset Management, données au 19 mars 2018

Graphique 2 : évolution du taux de change euro/dollar, 8 mars 2018

Le point sur la politique monétaire de la BCE

Source : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 20/03/2018

Les membres actuels de la BCE ne peuvent pas prendre d’engagements pour leurs successeurs

Le 14 mars, la communauté des observateurs de la BCE s’est réunie à Francfort pour sa rencontre annuelle. Les interventions très attendues étaient celles du président Draghi et de l’économiste en chef de la BCE, Peter Praet. La plupart des participants ont considéré que la tonalité générale du message transmis était accommodante. Nous en sommes moins certains.

Le message essentiel a été que la BCE devra avancer avec prudence dans le cycle de resserrement monétaire. En principe, le fait que la banque centrale s’emploie à indiquer que le rythme de hausse des taux pourrait être plus mesuré que ne l’anticipe actuellement le marché n’est pas forcément problématique. Dans la pratique, il y a toutefois un léger problème : Peter Praet et Mario Draghi ne pourront pas plaider en faveur de ce rythme mesuré durant le cycle de resserrement, car tous deux quitteront leurs fonctions en 2019.

Ainsi, le marché ne devrait accorder beaucoup d’importance à cette communication accommodante que s’il a la conviction que le point de vue de Peter Praet et de Mario Draghi sera partagé par leurs successeurs potentiels, ou si le président et l’économiste en chef actuels de la BCE peuvent lier les mains de leurs successeurs pour qu’ils votent dans un sens précis.

Les conditions de l’arrêt des achats d’actifs sont proches d’être réunies

Ce sont les décisions que messieurs Draghi et Praet peuvent prendre tant qu’ils sont en fonction qui importent le plus, et, de ce point de vue, le message a été moins accommodant. À la marge, ils ont laissé entendre qu’un arrêt des achats d’actifs fin septembre était plausible. Premièrement, Mario Draghi a indiqué que « les achats nets d’actifs restent nécessaires à ce stade pour confirmer la relance qui est déjà intégrée dans les principaux indicateurs des conditions financières et dont dépend l’évolution de l’inflation », mais il a également bien fait comprendre que les conditions d’un arrêt du programme se rapprochaient.

Pour sa part, Peter Praet a décrit comment les anticipations du marché concernant la fin de l’assouplissement quantitatif s’étaient de plus en plus alignées sur celles du Conseil des gouverneurs : « Il y a une convergence entre les prévisions du marché et la date d’arrêt du programme que nous envisageons, avec l’optionalité ». L’indication du mois de septembre comme la « date de fin envisagée » revêt de l’importance, à l’instar de la validation apparente de la première hausse des taux au deuxième trimestre 2019. En résumé, Mario Draghi et Peter Praet ne contestent pas les anticipations du marché et, donc, les conditions financières pendant la période où leurs points de vue prévaudront ; ils cherchent à influencer les anticipations à plus long terme.

L’inflation dans la zone euro est tombée à son plus bas niveau depuis fin 2016

Le 16 mars, le taux d’inflation dans la zone euro a été révisé à la baisse à 1,1 % dans la publication des chiffres définitifs de février, par rapport à une estimation initiale de 1,2 %. Si l’inflation sous-jacente est restée stable à 1,0 %, la hausse des prix des produits de base a également été revue à la baisse à 0,6 % contre 0,7 % en première estimation.

Graphique 3 : Le taux d’inflation dans la zone euro en février a été plus faible qu’estimé initialement (inflation en glissement annuel, en %)

Le point sur la politique monétaire de la BCE

Source : Bloomberg, BNP Paribas Asset Management, données au 19/03/2018

Selon nous, cela devrait constituer le point bas de l’inflationtotale , en raison des effets de base, mais l’inflation sous-jacente anémique risque de limiter l’inflation totale au fil des mois. L’évolution ne sera toutefois pas sans heurt, du fait du « bruit » habituel lié, notamment, aux prix des billets d’avion et des voyages organisés.

Pas de changement de perspective pour la politique de la BCE sur les 18 prochains mois

Malgré tout, nous restons d’avis que les perspectives de politique monétaire de la BCE – du moins jusqu’à la fin du mandat du président Draghi en octobre 2019 – sont inchangées et ne sont pas sujettes à la mise en garde habituelle de l’existence d’une forte incertitude.

Cependant, il est impossible de dire ce qui se passera lorsque Mario Draghi aura quitté ses fonctions et que la BCE aura un nouveau président. Dans ces conditions, il est très difficile de dire à quel rythme ou même de quelle manière la BCE sortira de sa politique monétaire non conventionnelle.

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