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Les fusions-acquisitions du secteur de la parapharmacie sont source d’opportunités

BNP Paribas Asset Management
 

Une frénésie de fusions-acquisitions dans le secteur des produits pharmaceutiques sans ordonnances et de la parapharmacie est en train de créer des opportunités, car les entreprises qui prendront le dessus bénéficieront d’avantages considérables.

Les investissements boursiers dans les secteurs en cours de consolidation représentent souvent une proposition attractive. Nous pensons que ce sera le cas dans le secteur de la santé grand public.

 

Un sentiment de déjà-vu

Le tabac et la santé n’ont pas forcément des points communs évidents, mais pour ce qui est des opportunités d’investissement, il existe au moins un domaine dans lequel la santé – et surtout la parapharmacie – semble suivre l’exemple du tabac : une consolidation sectorielle sur plusieurs années. Une vague de fusions-acquisitions de plusieurs milliards de dollars est en train de déferler sur le secteur, qui n’est pas sans rappeler celle observée il y a vingt ou trente ans dans le secteur du tabac. Les entreprises s’efforcent de protéger ou d’améliorer leurs marges, de réaliser des économies d’échelle et de se recentrer sur leur activité de base. Selon Andrew King, directeur des investissements en actions européennes, cette tendance pourrait s’avérer très rentable pour les investisseurs.  

Le secteur de la parapharmacie également appelé « OTC » en anglais (over-the-counter désigne les produits sans ordonnance), est en train de connaître une transformation en profondeur qui ressemble à celle que le secteur du tabac a connu il y a 20 ou 30 ans ou à l’évolution du secteur de la bière il y a une quinzaine d’années.

Exemples de produits de santé grand public
Médicaments contre les troubles de la digestion et anti-acides Analgésiques
Médicaments sans ordonnance pour les voies respiratoires, la toux ou les rhumes Produits d’hygiène
Vitamines Compléments alimentaires

Cette activité de fusions-acquisitions est le résultat de plusieurs facteurs. L’américain Johnson & Johnson essaye de défendre sa position de leader du marché, tandis que ses concurrents européens– Bayer à Berlin, GlaxoSmithKline (GSK) et Reckitt Benckiser au Royaume-Uni – ont pour objectif affiché de prendre la place de numéro un et sont passés à l’offensive en matière de rachats.[1]

 

Les vendeurs se recentrent, les acheteurs augmentent leurs parts de marchés, et les marges s’améliorent dans les deux cas

Pour les vendeurs, qui sont souvent des compagnies pharmaceutiques comme Pfizer ou Novartis, il s’agit de se concentrer sur leur activité de base, à savoir les médicaments primaires. En ce qui concerne Novartis par exemple, la vente récente de sa participation de 13 milliards de dollars à son partenaire de joint-venture OTC GSK lui permet de se concentrer dorénavant sur le développement de ses activités de base, en premier lieu les vaccins et les médicaments contre le cancer.

Les entreprises pharmaceutiques sont également confrontées à un ralentissement des ventes de produits de santé grand public, à la concurrence des marques de distributeurs et à la pression sur les marges provenant de fabricants de plus petite taille ayant des coûts moins importants. Le chiffre d’affaires OTC étant généralement en retrait par rapport à celui des médicaments primaires, le désinvestissement est donc devenu un choix tentant.

Les niveaux de marché élevés constituent un autre facteur favorable aux vendeurs , offrant la possibilité de céder des actifs dans un contexte de consolidation et de quête de parts de marché qui fait monter les prix   à des multiples rarement vus jusqu’à présent, représentant 19 à 20 fois le ratio EV/EBITDA (valeur de l’entreprise/résultat d’exploitation avant frais financiers, impôts et dotations aux amortissements et provisions).

Alors que du point de vue des acheteurs, ces prix pourraient avoir un effet dissuasif, les activités OTC en vente se prêtent souvent à une intégration réussie, ce qui permet de réaliser des synergies relativement facilement au niveau de la distribution (en grande surface ou en magasins de centre ville), du marketing et  de l’innovation/développement produit.

 

L’effet de taille augmente le pouvoir de fixation des prix

Un poids commercial et marketing plus important face aux détaillants peut par exemple offrir aux (nouveaux) propriétaires déjà présents dans un secteur un levier commercial plus important sur des marchés qui sont encore souvent très fragmentés. Leur pouvoir accru de fixation des prix associé aux économies de coûts résultant des synergies favorise les marges et renforce l’attrait des fusions-acquisitions.

Les détaillants font eux-mêmes partie des acheteurs. La vente de produits de parapharmacie n’exige généralement pas le niveau de compétence requis pour la vente de médicaments sur ordonnance, ce qui permet de les intégrer relativement facilement aux gammes de produits vendus en magasin ou en grande surface. Les médicaments OTC relèvent en outre davantage aujourd’hui du domaine des produits de grande consommation (ou FMCG pour fast-moving consumer goods en anglais) et de ses méthodes marketing très sophistiquées que du monde de la recherche et du développement de produits pharmaceutiques à forte dominante scientifique.

La réglementation moins stricte, l’accent mis sur la médecine préventive (et avec elle, l’automédication),  la pression des mesures d’austérité sur les budgets publics et la demande croissante d’une population vieillissante sont autant de facteurs contribuant  à pousser l’activité OTC vers le segment FMCG. Les taux de croissance des ventes du secteur OTC sont en outre supérieurs à ceux plus atones des produits de grande consommation, alors qu’il s’agit généralement d’une activité également plus rentable.

Medicaments vente libre

HHI: Herfindahl Hirschmann index; Source: BNP Paribas Asset Management, Septembre 2016

 

La consolidation appelle à la consolidation

Le mouvement de consolidation du secteur de la santé grand public se poursuit : après  la vente de Merck KGaA et le rachat par GSK de la participation de Novartis dans leur joint-venture OTC, deux opérations récentes de grande ampleur (voir encadré), d’autres cessions se préparent. La division médicaments OTC de Pfizer est toujours sur le marché, les principaux acteurs examinant une opération qui pourrait atteindre 20 milliards de dollars.

Objet de la transaction Valeur de la transaction
14 mai Bayer acquiert les activités de médicament en vente libre de Merck 14,2 Mrd $
14 avril GSK et Novartis annonce la fusion de leurs divisions respectives consacrées aux médicaments en vente libre, vente pro forma de 6,5 Mrd £
15 décembre Sanofi et Boehringer Ingelheim (BI) annoncent un échange d’activités dans le cadre duquel Sanofi acquiert la division dédiée aux médicaments sans ordonnance de BI estimée à 6,7 Mrd € + un paiement en cash de 4,7 Mrd € pour l’activité santé animale de Sanofi 11,4 Mrd €
17 février Reckitt achète Mead Johnson 17,8 Mrd $
1ER trimestre 2018 Pfizer vend ses activités de médicaments en vente libre ~20,0 $
18 avril P & G achète la division de médicaments en vente libre de Merck KgaA 3,4 Mrd €

Source: BNP Paribas Asset Management, Novartis; Avril 2018

 

On pourrait également observer un grand nombre d’opérations de plus petite taille. La poursuite de la concentration du secteur au plus haut niveau pourrait impliquer également Reckitt, qui a racheté le fabricant de produits grand public Mead Johnson en février 2017 pour 17,8 milliards de dollars, cédant dans la foulée ses divisions hygiène et produits ménagers à la croissance plus lente pour se concentrer exclusivement sur les produits de santé grand public et relancer la croissance du chiffre d’affaires du groupe.

Il est clair que ce mouvement de consolidation n’est pas terminé. Du point de vue des investisseurs, ces fusions-acquisitions et le renforcement du pouvoir de fixation des prix qu’elles entrainens, sont une source d’opportunités d’investissment, qu’il s’agisse aussi bien des acheteurs ou des cibles (effectives ou supposées) de ses rachats.

 

La consolidation sectorielle comme source d’opportunités d’investissement 

En ce qui nous concerne, l’outil clé pour déterminer si un secteur est en voie de consolidation est  l’indice Herfindahl Hirschmann (IHH). Dans le cadre de l’analyse de la structure du secteur et de l’évolution des parts de marché, il nous aide à sélectionner les actions figurant dans nos portefeuilles « best selection »,[2] comme nous l’avons fait dans des secteurs allant de la santé grand public, du tabac ou de la bière aux gaz industriels, aux revêtements ou aux produits agrochimiques.

À nos yeux, les opportunités les plus prometteuses concernent les secteurs en phase de transition, dans lesquels les avantages de la consolidation ne se sont pas encore matérialisés, le pouvoir accru de fixation des prix n’a pas encore produit tous ses effets et l’attrait stratégique des entreprises cibles ne se reflète pas encore dans le cours de l’action.

Nous pensons que la consolidation améliore le pouvoir de fixation des prix, les marges et donc la rentabilité. Les leaders du marché ont généralement la capacité de préserver leurs marges, et donc leurs résultats, ce qui les rend moins vulnérables face aux chocs cycliques ou autres. Le risque d’investissement devrait donc en être réduit.

Ces caractéristiques renforcent l’attrait des investissements en actions dans les secteurs en phase de  consolidation. Nous l’avons constaté par le passé dans les secteurs du tabac ou de la bière et devrions l’observer de nouveau dans le secteur des produits de santé grand public.

[1] Les entreprises mentionnées dans cet article le sont à titre purement illustratif ; les fonds BNP Paribas Asset Management peuvent avoir ou non des positions sur ces sociétés. Leur mention ne constitue en aucun cas une offre d’achat de valeurs mobilières ni un conseil ou recommandation d’investissement.

[2] Pour en savoir davantage sur les fonds « best selection » européens et internationaux de BNP Paribas Asset Management, utilisez l’outil de sélection des fonds sur www.bnpparibas-am.lu ou le site correspondant à votre pays.

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