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Marchés actions : le temps des hésitations

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BNP Paribas Asset Management
 

Les actions américaines et mondiales ont nettement progressé en juillet mais le recul significatif du dollar, la hausse de l’or et la détente des taux longs montrent que l’histoire n’est peut-être pas aussi simple, et pas seulement du point de vue sanitaire. Dans les prochaines semaines, les investisseurs vont devoir trouver des réponses ou, au moins, se poser les bonnes questions.

Incertitudes économiques, engagement des pouvoirs publics et épidémie

La performance des actions mondiales en juillet masque plusieurs éléments importants. En effet, la hausse de 5,1 % de l’indice MSCI AC World en dollars par rapport à fin juin et le rebond de 8,4 % de l’indice MSCI Emerging en dollars ont été accompagnés par une nette dépréciation du dollar. La devise américaine a perdu 4,2 % face à un panier de devises développées (indice DXY) et a également reculé face aux principales devises émergentes.

En devises locales, les grands indices boursiers en Europe et au Japon ont fini en baisse après avoir connu une évolution hésitante au cours des trois premières semaines de juillet et un recul en fin de mois.

La hausse du cours de l’or (+10,9 %), qui a établi un nouveau record à plus de 1 975 dollars l’once, et la détente supplémentaire des taux longs reflètent mieux les inquiétudes des investisseurs face aux signes de reprise de l’épidémie de Covid-19 et aux nouvelles tensions géopolitiques sino-américaines.

Tout au long du mois, les adjudications de titres du Trésor américain se sont faites à des taux historiquement bas sur l’ensemble de la courbe, ce qui montre que la demande pour les actifs refuges ne faiblit pas.

 

Graphique 1 : performances totales en juillet influencées par les devises

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Des performance dispersées

Pourtant, les actions américaines ont continué à progresser en juillet (+5,5 % pour le S&P 500), notamment parce que les résultats des entreprises, bien que dégradés, se sont, en ce début de saison des publications, révélés meilleurs qu’attendu. Les indices européens (-1,8 % pour l’Eurostoxx 50) et japonais (-2,6 % pour le Nikkei 225) ont reculé sous l’effet de l’appréciation de leur devise et du manque de visibilité économique.

Les secteurs les plus recherchés au niveau mondial ont été la technologie, les matériaux de base, les services aux collectivités, et la consommation, cyclique et non-cyclique.

Quelle évolution au-delà du rebond de l’activité observé depuis mai ? 

Les données économiques ont été plutôt positives sans rassurer totalement pour la suite. D’une part, l’amélioration des enquêtes d’activité en juin et juillet a été confirmée et les premières estimations des comptes nationaux ont montré un recul du PIB au 2e trimestre, spectaculaire mais un peu moins marqué qu’attendu. D’autre part, le rebond de la confiance des ménages a paru s’essouffler, ce qui soulève des questions sur la dynamique de la consommation dans les prochains mois alors que la reprise de l’emploi aux Etats-Unis semble moins solide et que les mesures de chômage partiel en Europe sont progressivement ajustées.

La hausse de 3,2 % du PIB chinois au 2e trimestre (après -6,8 % au 1er) en glissement annuel confirme qu’un rebond de l’activité peut suivre la mise à l’arrêt d’une économie mais signale également certaines faiblesses, en particulier sur la demande intérieure privée. Une telle configuration risque d’être observée dans le reste du monde au 3e trimestre, ce qui impose que les politiques économiques continuent à soutenir l’activité.

Le discours des grandes banques centrales est resté inchangé : la Fed et la BCE restent très prudentes dans leur diagnostic sur l’économie et indiquent qu’elles vont maintenir en l’état leurs politiques monétaires très accommodantes.

Un grand pas pour l’Europe

La première semaine de juillet a été marquée par la résolution favorable de l’affaire déclenchée par l’arrêt de la Cour constitutionnelle allemande du 5 mai. Sans cette avancée, la Bundesbank aurait pu être contrainte par la justice d’interrompre sa participation au programme d’achats de titres PSPP de la BCE.

Les investisseurs ont alors pu reporter leur attention sur les aspects budgétaires de la solidarité européenne.

Après des discussions délicates et beaucoup plus longues que prévu, les chefs d’Etat et de gouvernement de l’Union européenne sont parvenus le 21 juillet à un accord sur le plan de relance Next Generation EU.

Le principe d’un endettement commun et de subventions (390 milliards d’euros sur 750) versées aux pays les plus touchés par les conséquences économiques de la pandémie a été accepté au prix de quelques concessions faites aux pays « frugaux » qui ont obtenu, notamment, des rabais plus importants sur leur contribution budgétaire.

Même si des questions restent en suspens, l’affirmation de la solidarité européenne est une décision politique forte qui a été saluée comme telle par les investisseurs et a contribué à la hausse de l’euro. La devise a ponctuellement dépassé 1,19 dollar, au plus haut depuis mai 2018.

Le plan Next Generation EU a été accueilli comme un élément très positif pour les pays de sud. Le marché obligataire italien est considéré comme le principal bénéficiaire de l’accord. Le rendement du BTP à 10 ans s’est détendu de 25 pb par rapport à fin juin pour s’inscrire à 1,01 % fin juillet. La veille, il était tombé à 0,97 %, au plus bas depuis le 24 février.

La performance des marchés obligataires espagnols et portugais est moins marquée (avec une détente mensuelle de 13 pb pour les échéances à 10 ans). En fin de mois, le rendement du Bund à 10 ans est repassé sous le taux de dépôt de la BCE (-0,50 %) pour la première fois en plus de deux mois. Après avoir ponctuellement retrouvé son plus bas niveau depuis la mi-mai, il s’est inscrit à -0,52 % le 31 juillet (-7 pb par rapport à fin juin).

Divers obstacles à court terme ; des soutiens pour les actions à moyen terme

Dans les prochaines semaines, les investisseurs vont devoir se forger une opinion sur plusieurs facteurs dont l’évolution a été, jusqu’à présent, relativement linéaire, à la baisse comme à la hausse. Il était en effet facile d’anticiper une violente baisse de l’activité suivie d’un rebond après la levée des mesures de confinement.

Il va être plus délicat de tracer des perspectives pour la suite alors que les effets majeurs de rattrapage de la consommation ont déjà été vus et que de nombreuses questions se posent. Les ménages vont-ils conserver une partie de leur épargne involontaire face à la détérioration probable de l’emploi ? Les entreprises décideront-elles d’investir alors que les incertitudes sont multiples ?

Dans cette tâche ardue, les investisseurs pourront trouver des alliés. D’une part, les pouvoirs publics restent déterminés à soutenir leurs économies, que ce soit par les instruments monétaires ou budgétaires. Ces actions devraient assurer des taux bas pour longtemps et des taux réels négatifs, a priori favorables pour les actions.

D’autre part, si les résultats des entreprises au titre du deuxième trimestre sont, comme c’était prévisible, dégradés, plusieurs éléments permettent de conserver une dose d’optimisme. Aux Etats-Unis, les bénéfices et les chiffres d’affaires ont dépassé les attentes et les perspectives dressées par les dirigeants et par les analyses sont encourageantes. En particulier, les révisions haussières des perspectives bénéficiaires sont de nature à soutenir les actions.

Les aspects macro comme microéconomiques, même s’ils sont exceptionnels du fait du caractère inédit de cette crise, paraissent donc favorables à moyen terme mais l’épidémie de Covid-19 n’est, malheureusement, pas encore jugulée.

Par ailleurs, l’environnement politique et géopolitique apparaît peu lisible à quelques mois des élections américaines.

A court terme, la confiance fera la différence. Si les ménages se sont montrés préoccupés par la réapparition de foyers d’infection qui pourraient entraîner de nouvelles restrictions des déplacements et des rassemblements, les investisseurs continuent à s’intéresser aux avancées de la recherche de traitements ou de vaccins. Les difficultés inhérentes à ce type de recherche, dont les résultats sont délicats à interpréter, pourraient entraîner des variations plus erratiques des actions. Compte tenu de notre scénario de moyen terme, une correction devrait être considérée comme une opportunité d’achat.

 


 

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