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Marchés actions : l’été du kangourou ?

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BNP Paribas Asset Management
 

La progression des actions mondiales s’est poursuivie en juin mais a été moins importante qu’en avril et en mai et, surtout, plus chaotique. La reprise des économies s’accompagne d’un risque accru de redémarrage de l’épidémie qui n’a pas manqué d’inquiéter les investisseurs. Les récentes « bonnes nouvelles » sur les indicateurs économiques ne doivent pas masquer l’ampleur de la récession.

Un début de mois en fanfare

Le mois a très bien commencé pour les actions internationales. A l’issue de la première semaine qui s’était achevée avec la publication d’un rapport sur l’emploi aux Etats-Unis dépassant très largement les attentes, l’indice MSCI AC World (en dollars) avait gagné 5,8 %. Le 8 juin, il a retrouvé son plus haut niveau depuis le 25 février, s’affichant en hausse de 42 % par rapport à son point bas de mars.

Par la suite, les évolutions des marchés financiers ont été plus chaotiques, marquées par des alternances de séances haussières et baissières avec, souvent, des retournements de tendance au cours de la même journée. La volatilité implicite a ponctuellement retrouvé ses plus hauts niveaux depuis début mai avant de refluer.

Malgré ce regain de nervosité des investisseurs, le bilan mensuel est positif avec une hausse de 3,0 % des actions mondiales et une surperformance des actions émergentes (+7,0 % pour l’indice MSCI Emerging en dollars) qui ont rattrapé une partie du retard enregistré depuis le début de l’année. En six mois, elles ont perdu 10,7% contre 7 % pour le MSCI AC World; la surperformance mensuelle comme semestrielle des marchés émergents asiatiques est très nette.

Beaucoup de raisons de s’inquiéter

Même si des prises de bénéfices après une hausse rapide peuvent expliquer, en partie, les évolutions des dernières semaines, la fébrilité des investisseurs ne doit pas être négligée.

Outre les tensions géopolitiques variées (Corée du Nord/Corée du Sud ; Chine/Inde ; Chine/Etats-Unis) qui se sont rapidement apaisées, deux éléments peuvent être mis en avant : les inquiétudes sur l’épidémie et la sévérité de la récession.

Sur le premier sujet, la résurgence des cas à Pékin, dans plusieurs états américains et, plus sporadiquement; en Europe ainsi que la situation sanitaire catastrophique en Amérique latine ont alimenté l’hypothèse d’une seconde vague de la pandémie. L’évolution du taux de reproduction du virus a été et restera un élément important pour les marchés financiers à court terme.

Les mesures de reconfinement partiel (Chine, Allemagne, Portugal) ou l’arrêt des procédures de déconfinement (dans le sud des Etats-Unis) ont rassuré dans l’immédiat. Toutefois, ces décisions sont de nature à remettre en cause la reprise économique traduite par le rebond de plusieurs indicateurs (consommation, production industrielle, emploi américain) qui a soutenu les actions.

A ce propos, l’OCDE et le FMI ont revu à la baisse leurs prévisions de croissance mondiale et les ont assorties de commentaires très prudents. L’OCDE présente deux scénarios également probables dont l’un implique une seconde vague de l’épidémie fin 2020 tandis que le FMI insiste sur le haut degré d’incertitude des prévisions et sur les conséquences durables de la récession, en particulier sur l’emploi. Les banques centrales semblent sur la même longueur d’onde : elles constatent que le rebond de l’activité est un peu plus rapide qu’attendu mais réaffirment la nécessité de maintenir leur soutien à l’économie.

Dans ce contexte, l’assurance de taux très bas pour très longtemps, et les perspectives de mesures supplémentaires monétaires et budgétaires, n’ont pas suffi à rassurer pleinement des investisseurs qui semblent peu à peu prendre conscience de la réalité du choc économique.

Le secteur technologique est resté très recherché

Au sein des marchés développés, les grands indices de la zone euro ont surperformé en juin avec une hausse de 6,0 % de l’Eurostoxx 50 contre 1,8 % pour le S&P 500 et une quasi-stabilité du Topix (-0,3 %). Leur recul depuis le début de l’année (-13,6 %) reste toutefois plus important qu’aux Etats-Unis (-4,0 %) et qu’au Japon (-9,4 %).

En juin, les valeurs technologiques au niveau mondial ont continué à nettement surperformer. L’indice du Nasdaq composite a enregistré un nouveau record absolu et termine le mois au-dessus de 10 000 points, en hausse de 6,0 % par rapport à fin mai et de 12,1 % depuis le début de l’année. La consommation cyclique s’est bien tenue, en ligne avec les bonnes surprises réservées par les dépenses de ménages. Les télécoms, les services aux collectivités, l’énergie et, dans une moindre mesure, les valeurs financières ont été moins recherchées.

Graphique 1 : Troisième mois consécutif de progression des actifs risqués

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Des avancées sur le front de la solidarité européenne

Alors que les mois précédents avaient été marqués par quelques inquiétudes sur la solidarité des états européens face à la crise du Covid-19, juin a réservé des bonnes surprises tant sur le plan monétaire que budgétaire.

Le succès du TLTRO (opération de refinancement à plus long terme ciblée) du 18 juin (1 308 milliards d’euros bruts ont été levés par les banques européennes, ce qui correspond à une injection nette de liquidité de près de 550 milliards) devrait non seulement entraîner une accélération de la distribution de crédit au secteur privé mais aussi permettre aux banques d’acquérir des obligations gouvernementales, plutôt sur la partie courte de la courbe, en utilisant ces financements à -1 % (soit 50 pb sous le taux de dépôt si certaines conditions d’octroi de crédit sont remplies). Ces stratégies de portage ont été tout particulièrement observées sur les marchés périphériques. Les banques commerciales concernées ont d’ailleurs largement participé à l’opération du 18 juin.

En fin de mois plusieurs nouvelles, qui n’ont pas toutes été confirmées, ont permis d’espérer une résolution favorable et rapide de l’affaire déclenchée par l’arrêt de la Cour constitutionnelle allemande du 5 mai. La BCE a réaffirmé que ses programmes d’achats d’actifs sont efficaces pour atteindre l’objectif de politique monétaire. Elle aurait également communiqué à la Bundesbank des informations permettant de prouver que ces actions sont « proportionnées ». Enfin, le ministre allemand des Finances a apporté son soutien à la BCE.

En ce qui concerne la politique budgétaire, même si le sommet des chefs d’Etat et de gouvernement de l’Union européenne du 19 juin s’est conclu, sans surprise, par une absence d’accord sur le plan de relance (Next Generation EU) proposé en mai par la Commission européenne, le ton des discussions est apparu assez conciliant. Plusieurs dirigeants ont insisté sur la nécessité d’un accord cet été mais d’autres ont mis l’accent sur les nombreux points qui restent à discuter, en particulier les conditionnalités associées, ou non, aux prêts et aux transferts. La structure même du fonds (mélange de prêts et de transferts aux Etats) ne semble toutefois pas remise en cause et un nouveau sommet est prévu les 17 et 18 juillet. Fin juin, Angela Merkel a rappelé qu’’il est « dans l’intérêt de l’Allemagne que l’Union européenne ne s’effondre pas ».

Les marchés périphériques ont surperformé en juin. Le taux italien à 10 ans s’est détendu de 22 pb à 1,26 % (malgré d’importantes émissions) tandis que le taux espagnol à 10 ans se détendait de 10 pb.

Face à cette crise sans précédent, le soutien des politiques économiques reste indispensable

Après avoir anticipé un rebond de l’activité et salué les premiers signes confirmant cette hypothèse, les investisseurs semblent peu à peu prendre conscience du caractère exceptionnel de la crise due à l’épidémie de Covid-19, qualifiée de « sans précédent » par le FMI qui vient de revoir à la baisse ses prévisions pour l’économie mondiale. Une contraction de 4,9 % est désormais attendue et le rebond de 5,4 % en 2021 est entaché d’un degré d’incertitude plus élevé que d’habitude.

La vigueur de la reprise dépendra de la confiance et cette récession va laisser de profondes cicatrices. Dans le scénario le plus favorable, il faudra au moins deux ans pour revenir au niveau de production qui prévalait fin 2019.

A court terme, les informations sur l’évolution de la pandémie devraient guider les marchés, ce qui pourrait susciter de nouveaux épisodes de variations erratiques. La configuration de nos indicateurs de suivi de la dynamique des marchés à fin juin n’implique toutefois pas un violent recul des actions. Si les pouvoirs publics réagissent assez rapidement aux premiers signes de redémarrage de l’épidémie, les inquiétudes sur la seconde vague pourraient refluer. Bien évidemment, l’annonce de progrès dans la découverte d’un traitement ou d’un vaccin changerait la donne.

Dans ce contexte, et alors que l’inflation n’apparaît pas comme un risque à court terme, les politiques monétaires et budgétaires, après avoir protégé les économies au moment du confinement (en assurant le fonctionnement des marchés, le financement des entreprises, et, dans la mesure du possible, le maintien de l’emploi) vont rester très accommodantes pendant longtemps pour accompagner la reprise de l’activité. Cet élément est un facteur de soutien supplémentaire pour les actifs risqués à moyen terme.


 

Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur à la date de publication, sont basées sur les informations disponibles et sont susceptibles d’être modifiées sans préavis. Chaque équipe de gestion de portefeuille peut avoir des opinions différentes et prendre des décisions d’investissement différentes pour différents clients.

La valeur des investissements et les revenus qu’ils génèrent peuvent aussi bien diminuer qu’augmenter et il est possible que les investisseurs ne récupèrent pas leur mise de fonds initiale. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

 L’investissement dans les marchés émergents, ou dans des secteurs spécialisés ou restreints, est susceptible d’être soumis à une volatilité supérieure à la moyenne en raison d’un degré élevé de concentration, d’une plus grande incertitude parce que moins d’informations sont disponibles, qu’il y a moins de liquidité ou en raison d’une plus grande sensibilité aux changements des conditions du marché (conditions sociales, politiques et économiques).

 Certains marchés émergents offrent moins de sécurité que la majorité des marchés internationaux développés. C’est pourquoi les services de transactions de portefeuille, de liquidation et de conservation pour le compte de fonds investis dans les marchés émergents peuvent présenter un risque plus important.

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