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Mise à jour hebdomadaire – 10 juin 2020

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Marina CHERNYAK
 

Des foyers de contamination en Amérique latine, en Inde et au Moyen-Orient / Le Brésil suit une trajectoire à part / Les Etats-Unis connaîtront-ils une seconde vague ? /Rebond de l’emploi américain : prudence / Nouvelles mesures de la BCE et plan de relance en Allemagne.

Les marchés émergents sont à l’origine de la progression des nouveaux cas de contamination. Au 9 juin, le nombre total de cas d’infections au Covid-19 a dépassé 7,2 millions. L’Amérique latine, l’Inde et le Moyen-Orient sont les nouveaux foyers d’infection.

Les marchés se sont focalisés sur les évolutions aux États-Unis, à la fois sur la fin des mesures de confinements dans les divers Etats et sur l’impact possible sur la reprise de l’épidémie des manifestations à grande échelle suite à la mort de George Floyd, et, enfin, sur les chiffres étonnamment bons des créations d’emploi en mai.

Parmi les marchés émergents, le Brésil, qui a enregistré plus de 37 000 morts, devrait devenir le deuxième pays derrière les États-Unis pour le nombre de décès. Pendant ce temps, un général sans formation médicale est devenu le troisième ministre de la santé (par intérim) du pays depuis le début de la pandémie.

Le gouvernement brésilien a annoncé qu’il ne publierait plus le nombre total de morts qu’après vérification et menace de se retirer de l’OMS à cause d’un « biais idéologique ». Pendant ce temps, la fin du confinement semble potentiellement prématurée alors que plus de 1 000 décès quotidiens ont été comptabilisés au cours des cinq derniers jours.

 

Coronavirus aux États-Unis : beaucoup de raisons de s’inquiéter

Aux États-Unis, la situation reste délicate : l’Utah, l’Arizona, la Caroline du Nord, le Tennessee, la Géorgie et l’Arkansas ont tous enregistré une accélération du nombre de cas en moyenne mobile sur cinq jours. En Arizona, cette augmentation a conduit à la saturation au cours du week-end des machines à oxygénation par membrane extracorporelle (ECMO) du plus grand système de santé de l’Etat. Les soins intensifs pourraient être bientôt saturés.

Les trois États les plus peuplés – la Californie, la Floride et le Texas – ont tous signalé davantage de nouveaux cas. De nouveaux foyers dans des usines de conditionnement de viande sont à l’origine de ces évolutions. Dans une usine de transformation du porc, sur 2303 employés testés 591 étaient positifs.

Les épidémiologistes s’inquiètent d’un possible nouveau pic suite aux manifestations contre les violences policières même si ces rassemblements se déroulent à l’extérieur et que les manifestants portent généralement des masques. En effet, l’ampleur des manifestations, l’utilisation de gaz lacrymogènes, les cris et les arrestations sont des facteurs de risques.

Cela vient s’ajouter à l’impact de la levée des restrictions aux déplacements dans tous les États, comme en témoignent la hausse des taux d’occupation des hôtels, la reprise du trafic ferroviaire, la hausse de la demande d’essence et une légère augmentation du trafic aux postes de contrôle de sécurité aéroportuaires. L’assouplissement du confinement alors que l’évolution de l’épidémie reste inquiétante dans certains États accroît le risque d’une seconde vague.

Il se peut que les marchés financiers sous-estiment ce risque.

 

Indicateurs économiques aux Etats-Unis: le mystère des chiffres de l’emploi

Du point de vue des indicateurs économiques, nous tenons sans aucun doute l’actualité du mois : aux Etats-Unis, les créations d’emploi en mai (+2,5 millions) ont dépassé les attentes de 10 millions. Le taux de chômage a été inférieur de plus de 5,5 points de pourcentage aux prévisions. Cela pourrait donner à penser que l’économie américaine se redresse bien plus rapidement que prévu. Nous pensons que la réalité est un peu plus compliquée.

Les pertes cumulées d’emplois sont encore énormes. Le taux de chômage est bien plus élevé que lors de la dernière récession. Près de cinq millions d’Américains de plus que d’habitude ont été classés comme employés alors qu’ils sont absents du travail. Le secteur de la restauration a représenté une part importante des créations nettes. Par ailleurs, les travailleurs temporairement licenciés (temporary layoff) plus tôt cette année ont été réembauchés, sans doute pour permettre à leurs employeurs de bénéficier des subventions publiques pour la sauvegarde de l’emploi.

Nous sommes préoccupés par le fait que les marchés ne retiennent que les aspects positifs du rapport sur l’emploi alors que les circonstances sont inhabituelles. Si l’activité économique se redresse plus rapidement que prévu, la distanciation sociale pourrait également être plus difficile à respecter faisant ainsi courir le risque d’une reprise de l’épidémie.

 

BCE : Un soutien accru mais peut-être pas indéfiniment

Sur le front de la politique économique, la BCE et le gouvernement allemand ont annoncé cette semaine des mesures de relance.

La Banque centrale européenne (BCE) a annoncé une expansion de 600 milliards d’euros de son programme d’achat d’urgence face à la pandémie (PEPP pour Pandemic Emergency Purchase Programme) et l’horizon fixé pour les achats nets au titre du PEPP a été étendu de six mois, jusque fin juin 2021 au moins. Cela implique que la banque centrale continuera à assouplir activement les conditions financières pendant au moins une année supplémentaire.

La BCE s’est engagée à réinvestir les remboursements au titre du principal des titres arrivant à échéance acquis dans le cadre du PEPP au moins jusqu’à fin 2022 « pour éviter toute interférence avec l’orientation adéquate de la politique monétaire ». La politique de réinvestissement du programme d’achat d’actifs préexistant (APP pour Asset Purchase Programme) est inchangée et se poursuivra « pendant une période prolongée après la date à laquelle le Conseil des gouverneurs commencera à relever les taux d’intérêt directeurs de la BCE ». Cela implique que la taille du portefeuille PEPP pourrait commencer à être réduite bien plus tôt que ne l’imaginent les investisseurs. Selon nous, une meilleure indication de l’orientation de la politique monétaire (forward guidance) aurait été de dire que le réinvestissement va se poursuivre dans un avenir proche.

Des projections macroéconomiques de la BCE, il faut retenir la prévision d’une inflation sous-jacente qui resterait inférieure à 1 % même en 2022. Le message est clair : la BCE n’atteint pas son objectif d’inflation à l’horizon de prévisions. Est-ce que cela va se traduire par des mesures supplémentaires de soutien ou est-ce que le Conseil des gouverneurs est convaincu que l’inflation va rester nettement au-dessus de zéro mais aussi bien en dessous de 2 % ?

Lire également : Banque Centrale Européenne – Achats supplémentaires et nouvelles questions.

 

Relance allemande : Montrer la voie pour l’Europe ?

Le ministre des Finances allemand Olaf Scholz a déclaré que le plan de relance « ka-boom » était conçu pour « catapulter » l’économie hors de la récession. Adoptant un ton un peu plus mesuré, la Bundesbank a estimé que les mesures pourraient augmenter le PIB allemand de 1 % en 2020 et de 0,5 % en 2021.

Le plan de relance de 130 milliards d’euros représente près de 4 % du PIB, même si, en y regardant de plus près, il inclut des fonds jusqu’alors inutilisés provenant d’un plan de relance précédent. Les mesures incluent une réduction temporaire mais hautement symbolique de la TVA à partir du 1er juillet, 30 milliards d’euros pour les projets d’investissement à long terme et 300 euros versés pour chaque enfant.

Bien sûr, à peine le gouvernement allemand avait-il annoncé les mesures que des interrogations sont nées sur la capacité des pays européens qui ne disposent pas d’une telle marge de manœuvre en matière budgétaire à lui emboîter le pas. C’est pour cette raison l’annonce de la BCE sur le PEPP était si importante.

 

Perspectives de marché

  • Les performances des marchés boursiers ont été solides cette semaine, l’indice MSCI AC World (en dollars) retrouvant son niveau de fin février. Les actions mondiales restent toutefois en baisse par rapport à fin 2019. Cette hausse des actions s’est accompagnée de tensions sur les taux longs. Le thermostat des marchés financiers est donc resté réglé sur « risk on », comme le montrent aussi le recul du dollar, la baisse des primes de risque sur le marché du crédit et le resserrement de l’écart de taux longs entre l’Italie et l’Allemagne.
  • Le sentiment a été soutenu par une légère amélioration des indices PMI des directeurs d’achats entre avril et mai, ce qui a conforté les anticipations du marché d’un rebond de l’activité économique dans son ensemble. L’optimisme a soufflé sur les prix du pétrole, qui se sont envolés sur fond d’espoir d’une hausse de la demande. Les dernières mesures de la BCE et le rapport sur l’emploi aux États-Unis ont apporté un soutien supplémentaire.
  • Même si les chiffres ne sont pas, selon nous, tout à fait ce qu’ils semblent être, la surprise positive sur les créations d’emploi aux Etats-Unis publiées la semaine dernière a dopé le sentiment de marché. Actuellement, la levée des mesures de confinement à l’échelle mondiale stimule la mobilité et l’activité économique. Le « retour à la normale » se dessine et pourrait même être plus rapide que prévu, mais nous entrevoyons un risque important que les restrictions soient levées trop tôt, provoquant une deuxième vague de l’épidémie.
  • Les conditions financières sont désormais totalement accommodantes aux États-Unis, ce qui soutient le mouvement de « risk on » et le rebond de l’indice S&P 500. L’Europe doit encore rattraper son retard (voir graphique 1) car, malgré l’expansion du PEPP de la BCE, les conditions financières restent restrictives. Cependant, la relance accrue et la proposition désormais coordonnée de la Commission européenne limitent les écarts de risques au sein de l’Europe. Les conditions financières en Europe devraient devenir plus accommodantes. Cela pourrait soutenir les actions européennes, le crédit, les obligations « périphériques » et l’euro.

 

Graphique 1 :

Les actions americaines sont repassees au-dessus du niveau qui prevalait fin fevrier

 

  • Le soutien apporté par les banques centrales et l’expansion de leur bilan d’une part, les anticipations de nouvelles mesures de relance budgétaire d’autre part, devraient continuer à soutenir les marchés durant l’été. Actuellement, les politiques de relance l’emportent sur les fondamentaux économiques, et apparaissent comme le principal soutien aux marchés.
  • Comme nous l’avons noté la semaine dernière, les facteurs de soutien au dollar se sont érodés : Les différentiels de taux et de croissance par rapport au reste du monde se sont réduits et le risque politique américain, autrefois facteur de soutien du dollar, est désormais devenu un frein.
  • Une dépréciation lente du dollar devrait continuer à assurer un contexte plus favorable pour les opérations de portage sur les marchés émergents.

 

Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur à la date de publication, sont basées sur les informations disponibles et sont susceptibles d’être modifiées sans préavis. Chaque équipe de gestion de portefeuille peut avoir des opinions différentes et prendre des décisions d’investissement différentes pour différents clients.

La valeur des investissements et les revenus qu’ils génèrent peuvent aussi bien diminuer qu’augmenter et il est possible que les investisseurs ne récupèrent pas leur mise de fonds initiale. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

L’investissement dans les marchés émergents, ou dans des secteurs spécialisés ou restreints, est susceptible d’être soumis à une volatilité supérieure à la moyenne en raison d’un degré élevé de concentration, d’une plus grande incertitude parce que moins d’informations sont disponibles, qu’il y a moins de liquidité ou en raison d’une plus grande sensibilité aux changements des conditions du marché (conditions sociales, politiques et économiques).

Certains marchés émergents offrent moins de sécurité que la majorité des marchés internationaux développés. C’est pourquoi les services de transactions de portefeuille, de liquidation et de conservation pour le compte de fonds investis dans les marchés émergents peuvent présenter un risque plus important.

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