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Covid-19 – vers l’immunité collective ?

 Dans le monde, le nombre de nouvelles contaminations a augmenté pour atteindre 390 000, la hausse en Europe, en Asie et en Afrique faisant plus que compenser la baisse en Amérique du Sud. Le Royaume-Uni représente plus d’un tiers des nouveaux cas quotidiens en Europe ; la propagation du variant Delta parmi les plus jeunes, qui n’ont pas été vaccinés ou n’ont reçu qu’une dose, a alimenté cette augmentation. Il apparaît clairement que la vaccination protège contre les formes graves de la maladie. Jusqu’à présent, l’augmentation des nouveaux cas au Royaume-Uni n’a pas entraîné d’augmentation visible des hospitalisations. Compte tenu du rythme actuel des vaccinations, la majorité des pays d’Europe devraient atteindre un niveau de couverture vaccinale compatible avec l’immunité collective d’ici la fin septembre.

Où en est la Réserve fédérale américaine ?

Le compte rendu du FOMC de juin fera ressortir les détails du début des discussions du FOMC sur la réduction des achats de titres (tapering), et fournira des indications sur les opinions des participants quant aux perspectives qui ont conduit à un durcissement des projections de taux directeurs. Le marché examinera le compte-rendu pour y chercher de nouvelles indications quant aux commentaires de Jerome Powell selon lesquels le tapering était au premier plan des discussions du Comité. Bien que le président Powell ait réitéré que la réduction du QE (Quantitative Easing) n’était pas imminente et promis un préavis, il a également déclaré que la Fed allait commencer à examiner les progrès de la reprise économique entre deux réunions de politique monétaire.

Rapport sur l’emploi américain de juin

Les créations d’emplois non agricoles aux États-Unis ont augmenté de 850 000 en juin, soit davantage que prévu par le consensus, bien que les détails aient été moins positifs et reflètent une offre de travail limitée, également soulignée dans le dernier chiffre des services ISM. L’augmentation du nombre d’emplois dans le secteur non agricole s’explique en grande partie par les embauches dans le secteur de l’éducation au niveau national et local, qui ont augmenté de 230 000. Les créations d’emplois dans le secteur privé ont progressé de 662 000, principalement dans les secteurs des loisirs, de l’hôtellerie et du commerce de détail. En théorie, la Réserve fédérale américaine reste sur la bonne voie pour une discussion détaillée sur le tapering lors de sa réunion de juillet, suivie d’une communication formelle en septembre, d’une annonce en décembre et d’une mise en œuvre en janvier.

 Pendant ce temps dans la zone euro

 Les enquêtes auprès des directeurs d’achats européens (indices PMI – Purchasing Manager Index) de juin ont confirmé que l’activité dans l’ensemble de la zone euro et au Royaume-Uni décollait, soutenant les anticipations d’une forte croissance du PIB durant les mois d’été. L’amélioration de l’enquête dans le secteur des services reflète la réouverture des économies, facilitée par des campagnes de vaccination efficaces à travers l’Europe.

La production manufacturière reste résistante à des niveaux élevés, malgré des perturbations persistantes de la chaîne d’approvisionnement, ce qui est encourageant. Dans l’ensemble, l’économie de la zone euro est solide, la demande se redresse rapidement et l’offre reste contrainte. Une telle configuration accentue les tensions inflationnistes, qui pourraient être plus durables que prévu par le consensus.

Revue de la stratégie de la BCE

De nouvelles réunions de la Banque centrale européenne autour de sa revue stratégique sont prévues cette semaine. L’objectif est de parvenir à s’entendre sur les modalités de la révision du cadre de politique monétaire, avec la possibilité d’une annonce officielle, si un accord était conclu. S’il y a un communiqué, il devrait être assez peu détaillé à ce stade. Un accord cette semaine augmenterait les chances d’un changement plus précoce de la forward guidance (indications sur la conduite future de la politique monétaire) dès la réunion de juillet. Tout changement est susceptible de consolider un revirement durable de la BCE vers une politique monétaire accommodante prolongée. En particulier, la BCE peut faire part de sa volonté de dépasser l’objectif d’inflation.

Les taux longs continuent à baisser

Depuis début juin, la courbe des taux américaine s’est aplatie (c’est-à-dire que l’écart entre les rendements des obligations à plus longue et à plus courte échéance s’est réduit) tandis que les rendements obligataires eux-mêmes ont fortement baissé. Ces évolutions reflètent une anticipation d’une inflation plus basse et une croissance économique qui ne nécessite pas de remontée des taux directeurs.

Les taux réels américains (corrigés de l’inflation) sont sans doute le meilleur indicateur de l’état des conditions financières. Ils sont maintenant pratiquement revenus à -1 % (sur la base du T-note à 10 ans). Un tel niveau n’avait jamais été atteint avant le second semestre 2020. La forte hausse des taux réels survenue en février a été quasiment retracée.

Cette semaine, le rendement du T-note à 10 ans a baissé à 1,35 %, son plus bas niveau depuis quatre mois. Le rendement du Bund allemand à 10 ans est revenu à -0,28 %, au plus bas depuis mi-avril. En mars, le taux américain à 10 ans était pratiquement à 1,80 %, le prix des obligations gouvernementales ayant été déprimé par les craintes que la Réserve fédérale américaine ne réagisse à une rapide reprise économique américaine et à une hausse de l’inflation par une série de hausses de taux d’intérêt. Ces craintes semblent avoir été écartées. Cela pourrait en partie être dû à l’anticipation d’un pic de croissance du PIB américain, après une solide hausse au 2e trimestre (au moins 9 % selon les premiers éléments disponibles), et d’une phase de ralentissement du cycle économique proche.

Certaines des inquiétudes liées à l’inflation pourraient avoir été apaisées par le président Joe Biden qui a réduit la taille de son projet de plan de relance des dépenses d’infrastructure de plus de moitié à 1 000 milliards de dollars.

Graphique 1 Les taux longs américains ont continué à baisser (%)

Perspectives

La saisonnalité en juillet est généralement favorable aux actifs risqués. En outre, la volatilité des différentes classes d’actifs tend à baisser. Étant donné qu’il est peu probable que nous assistions à de grandes surprises de la part des Banques centrales d’ici au colloque annuel de la Réserve fédérale américaine sur la politique monétaire à Jackson Hole (qui se tiendra « en présentiel » cette année après la session virtuelle de 2020) du 26 au 28 août, la volatilité des taux d’intérêt devrait également être limitée à court terme.

Bien que les marchés puissent être quelque peu surachetés et que les investisseurs soient très fortement exposés (en particulier sur les actions américaines), les conditions économiques et de marché actuelles créent toujours un contexte constructif pour les marchés et l’appétit pour le risque au cours de l’été. Compte tenu des valorisations moins chères, les actions européennes offrent un potentiel de hausse attractif.

Sur les marchés du crédit, les fondamentaux continuent de s’améliorer, mais les valorisations semblent élevées, en particulier dans le crédit de qualité (Investment grade). Les obligations à haut rendement (High Yield) et les prêts à effet de levier semblent plus attractifs dans un monde de remontée des taux, compte tenu de leurs revenus plus élevés et de leur duration plus courte. Par ailleurs, d’un point de vue saisonnier, les marchés du crédit devraient surperformer en juillet. Les perspectives restent positives pour les actifs risqués : les économies rouvrent, la croissance rebondit et les politiques économiques restent accommodantes.


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